Finances – Page 41

Opérations de pension livrée tripartites et risque de crédit

Le marché de la pension livrée ( Repo en anglais, voir Repo définition) représente un segment important et dynamique du marché monétaire de la zone euro.

Le recours aux opérations de repo permet aux banques commerciales de se financer, ou de placer leurs excédents de trésorerie, sur le marché interbancaire en minimisant le risque de crédit. L’apport de garanties par la contrepartie emprunteuse, sous la forme le plus souvent de titres d’État dont la propriété est effectivement transférée au prêteur pendant la durée de l’opération, offre une sécurité très grande et limite, de ce fait, le risque de crédit à celui correspondant aux actifs sous-jacents.

Les opérations de repo constituent un standard très répandu, notamment pour les opérations de fourniture de liquidité des banques centrales dans l’Eurosystème. Comme l’ont montré les enquêtes sur le marché monétaire publiées par l’Eurosystème depuis 1999, le segment interbancaire du repo connaît une croissance régulière de ses volumes, ainsi qu’une extension des opérations entre banques des différents pays de la zone euro.

Définition d’une opération de pension tripartite ( repo tripartite): il s’agit d’un opération de prise en pension dans laquelle titres et liquidités sont livrés par les contreparties à un tiers (conservateur indépendant, chambre de compensation ou dépositaire de titres), qui veille au maintien de la valeur de la sûreté pendant la durée de la transaction.

Les opérations de repo tripartites, qui ne constituent pour le moment qu’une fraction limitée du volume des opérations de repo, se caractérisent par le fait qu’elles font intervenir une partie tierce, l’agent tripartite qui a la charge de la gestion des garanties. On ne saurait, pour autant, réduire les opérations tripartites à ces modalités spécifiques de gestion des garanties.

Par rapport au marché du repo bilatéral, les opérations de pension livrée tripartites offrent des possibilités d’utilisation d’un éventail beaucoup plus large de titres sous-jacents comme garanties. Par rapport aux opérations en blanc, elles permettent d’optimiser le coût de financement des banques sur le marché interbancaire, tout en réduisant les besoins en capital grâce à l’optimisation du risque de crédit.

Du point de vue de l’organisation des back-offices, les opérations repo tripartites permettent également des économies d’échelle importantes, dans un contexte de complexité persistante des opérations de règlement-livraison de titres au niveau européen et d’industrialisation de l’activité de conservation. À ce titre, les opérations de de pension livrée tripartites constituent une alternative de choix aux opérations traditionnelles de trésorerie interbancaire, qu’il s’agisse des dépôts en blanc ou des opérations de pension livrée bilatérales. Elles apportent également de nouvelles opportunités en matière de gestion des opérations de trésorerie aux institutions non bancaires, comme les Organismes de placement collectif en valeurs mobilières ( OPCVM, voir OPCVM définition et caractéristiques) et autres institutions financières.

source: Banque de France

Pour plus d’informations sur les opérations de pension livrée, voir notre formation Repo : fondamentaux et pratiques

Impact des émissions de covered bonds sur le risque de défaut

L’émission de covered bonds par les banques apparaît justifiée car leurs actifs sont risqués tout en permettant de limiter l’augmentation du risque de défaut par rapport à une émission de dette non garantie plus coûteuse.

Dans leur modèle de choix d’une dette optimale, Attaoui et Poncet (2013) montrent que les entreprises relativement endettées devraient augmenter leur dette senior compte tenu du caractère risqué de leurs actifs. Cependant, on peut s’interroger sur l’impact de la clause de priorité des covered bonds sur les porteurs de dette senior non garantie.

En effet, en cas de défaut, ces derniers seront remboursés après les porteurs de
covered bonds avec des actifs de moindre qualité. Aussi, nous pouvons poser la question de l’impact des émissions de covered bonds sur le risque de défaut supporté par les porteurs de dette non garantie.

Toutefois, en matière de défaut, Gryglewicz (2011) souligne la nécessité de considérer non seulement le risque de défaut mais également le risque de liquidité quand l’entreprise a un accès restreint à un financement externe. La relation entre ces deux risques est liée à l’incertitude sur les chocs de liquidité à court terme qui affectent à long terme la solvabilité.

Pour se prémunir contre des chocs de liquidité négatifs, les entreprises endettées détiennent une réserve de cash pour payer des coupons élevés. Cependant, considérée par Lins, Servaes et Tufano (2010) comme une assurance contre le risque de de faillite ( strategic cash), cette réserve de cash est coûteuse et doit donc être minimisée dans le cadre du choix de la structure financière.

L’introduction de la liquidité modifie le cadre de la théorie du compromis (Myers, 1984). Dès lors, peut on considérer, qu’en réduisant le risque de défaut, cette réserve de cash neutralise l’impact de l’émission de covered bonds sur les porteurs de la dette non garantie ?

Selon Attaoui et Poncet (2013), les spreads de crédit des obligations juniors et seniors tendent à augmenter avec le niveau d’endettement. Sur la base de ces résultats, on pourrait s’attendre à ce que l’émission de covered bonds augmente les spreads de crédit des instruments de dette, notamment senior non garantie. Cependant, les résultats d’Eom, Helwege et Huang (2004) soulignent que la prise en compte du critère de liquidité conduit à un niveau d’endettement optimal limitant le risque de défaut. Cela expliquerait la dispersion excessive des spreads de crédit estimés par les modèles excluant ce paramètre (Leland, 1994).

Afin de mesurer l’impact sur le risque de défaut des obligations non garanties, nous utilisons les primes des CDS. Les CDS sont des accords financiers où l’acheteur de CDS verse périodiquement une prime au vendeur de CDS qui s’engage à compenser les pertes en cas de défaut d’un titre de dette ( voir CDS : outils du transfert et de la gestion des risques de crédit).

Deux effets s’opposent. D’une part, la multiplication des émissions de covered bonds peut entraîner une augmentation du risque de défaut de la dette senior. D’autre part, la nécessité de détenir des actifs liquides, qui motive les émissions de covered bonds, tend à diminuer les spreads de crédit.

Source: http://hal.archives-ouvertes.fr

Pour plus d’informations sur les covereds bonds, voir aussi notre formation Les Covered Bonds: principe et utilisation

Covered bonds, définition et caractéristiques

Définition des covered bonds: les covered bonds sont des titres de dette senior à faible risque. On parle également d’obligations sécurisés ( voir Les Covered Bonds, qu’est-ce que c’est ?).

En effet, ces obligations sont garanties par un pool d’actifs de grande qualité (prêts immobiliers à des ménages européens et prêts au secteur public). De plus, le pool d’actifs est conservé dans le bilan de l’émetteur de covered bonds.

Ceci a 2 conséquences: le coupon est payé par l’activité de l’émetteur et le porteur de covered bonds a un recours contre tous les actifs de l’émetteur et pas seulement contre ceux du cover pool. De plus, les actifs mis en garantie sont surdimensionnés. Enfin, le pool est géré de manière. dynamique pour maintenir sa valeur à tout moment.

Entre 2007 et 2012, les banques européennes ont multiplié les émissions de covered bonds. En effet, depuis 2007 et la crise des subprimes puis la crise de la dette souveraine, de nombreuses banques européennes ont rencontré des difficultés financières. Dans ce contexte, les banques ont multiplié les émissions de covered bonds. Les émissions de dette senior classique ont par contre nettement chuté.

Les caractéristiques contractuelles des covered bonds peuvent avoir un impact sur les droits des porteurs de dette senior classique. Les covered bonds constituent également un outil de gestion de la liquidité.

Source: http://hal.archives-ouvertes.fr

Pour plus d’informations sur les covereds bonds, voir aussi notre formation Les Covered Bonds: principe et utilisation

Repo interdevises définition

L’opération de Repo interdevises ( pension interdevises) est un exemple d’adaptation aux besoins des clients menant des activités dans diverses devises.

Souvent, par exemple, des opérateurs peuvent détenir dans leur portefeuille des obligations gouvernementales d’un pays mais avoir des activités à financer dans une autre devise.

Pour qu’un repo serve à financer un investissement, il n’est pas absolument nécessaire que les fonds empruntés soient libellés dans la même devise que le sous-jacent. Il faut seulement que la valeur de la garantie dans la devise du prêt couvre l’exposition du prêteur de fonds et que les variations dans le taux de change soient considérées lors de la réévaluation de la valeur marchande du sous-jacent et lors des appels de marge.

source: http://neumann.hec.ca/pages/francois.leroux

Pour plus d’informations sur les Repos, voir notre formation Repo : fondamentaux et pratiques

Repo flexible définition

Le Repo flexible a été créé aux États-Unis pour répondre aux besoins des municipalités, clientèle pour qui les revenus de taxes sont concentrés dans le temps et généralement désynchronisés avec les investissements.

Le Repo flexible est une opération de pension traditionnelle en ce qu’elle présente une maturité et un taux fixe. Sa particularité est de permettre à l’investisseur de liquidités de diminuer les sommes d’argent qui y sont investies selon un calendrier défini à l’avance.

Dans son application la plus large, on façonnera l’opération de pension pour qu’elle possède exactement les caractéristiques de l’investissement qu’elle finance (les repos flexibles peuvent donc avoir un taux flottant ou fixe). L’opération de repo flexible constitue ainsi une forme de prêt taillé sur mesure.

source: http://neumann.hec.ca/pages/francois.leroux

Pour plus d’informations sur les Repos, voir notre formation Repo : fondamentaux et pratiques

Repo à taux variable définition

Le repo à taux variable est un produit qui a gagné en popularité à partir de 1994. Il représente une adaptation de l’opération de pension traditionnelle et répond à l’attrait des instruments à taux variable que l’on constate sur plusieurs segments des marchés financiers.

Les repos à taux variable sont basés sur des taux de référence eux-mêmes variables (par exemple le LIBOR). Un investisseur désirant s’exposer au risque de taux d’intérêt pouvait déjà le faire par un repo ouvert, où le taux est renouvelé quotidiennement. Cependant, ces ententes se font généralement à court terme puisqu’elles viennent à échéance lorsqu’une des deux parties en fait la demande. Il n’est donc pas surprenant de constater que le repo à taux variable tend à avoir des maturités bien supérieures aux opérations de pension à taux fixe : plus de six mois, et même souvent plus d’un an.

Pour les courtiers, un repo à taux variable est un moyen de financement qui permet de limiter le risque de taux d’intérêt. Il peut également servir à implanter des stratégies de négociation sur les écarts ( spread trades). Ces dernières donnent au courtier l’occasion de « parier » sur la réduction ou l’augmentation de l’écart entre le taux d’un indice et le taux des pensions. Ainsi, s’il prévoit que la différence entre le LIBOR un mois et le taux repo va se creuser, il peut offrir de prendre en pension des titres du Trésor au taux LIBOR -1/8 pour un an, puis les mettre en pension sur le marché repo habituel.

De leur côté, les investisseurs institutionnels commencent à apprécier ses possibilités en tant qu’instrument servant à l’appariement actif / passif. Par exemple, une compagnie qui emprunte au taux préférentiel américain peut investir ses surplus de trésorerie dans un repo variable basé sur ce taux préférentiel.

source: http://neumann.hec.ca/pages/francois.leroux

Pour plus d’informations sur les Repos, voir notre formation Repo : fondamentaux et pratiques

Repo définition

REPO, ou Sale and Repurchasing Agreement ( pension livrée en français), désigne un type particulier de contrat conclu entre 2 cocontractants.

Dans sa forme la plus standard, une pension est un contrat par lequel deux parties conviennent de se céder en pleine propriété des titres moyennant un engagement de rétrocession, à un prix déterminé à l’avance. Une opération de pension peut donc être perçue comme une vente de titres avec promesse irrévocable de rachat; mais c’est en fait pour l’une des parties une opération de prêt, garantie par des titres, et pour l’autre une opération d’emprunt contre nantissement.

Une opération de pension étant réalisée par une double opération d’achat et de vente, elle s’effectue en deux étapes. Tout d’abord, un emprunteur de fonds (par exemple un courtier) vend des titres à un investisseur, avec la promesse de les racheter plus tard; ces titres sont bien souvent des obligations gouvernementales. Les parties s’entendent sur la date du rachat. Dans un deuxième temps, à l’échéance, les titres sont retournés à leur propriétaire initial et les fonds, transférés au prêteur. La partie qui prend l’initiative de la cession (le prêteur de titres ou l’emprunteur de liquidités) paie un intérêt sur la base d’un taux appelé taux de pension ou taux de repo.

On dit que la partie qui emprunte des fonds et offre les titres en garantie effectue une « mise en pension » ou encore une « cession en pension » ( to reverse out securities/to repo securities/to sell collateral), alors que la partie qui prête de l’argent et prend les titres en nantissement réalise une « prise en pension » ( to reverse in securities/to do repo/to buy collateral).

Par conséquent, repurchase agreement signifie une prise en pension et reverse repurchase agreement, une mise en pension. On abrège couramment ces expressions par «repo» et «reverse repo».

Une mise en pension est généralement amorcée par la partie qui souhaite emprunter des fonds et qui recherche une contrepartie possédant un excédent de liquidités à placer. Une prise en pension est le plus souvent amorcée par la partie qui a besoin d’emprunter un titre donné et qui tente de trouver une contrepartie qui désire bonifier le rendement de son portefeuille. À la prise en pension d’une partie correspond nécessairement la mise en pension d’une autre.

La transaction repo prend la forme d’une vente et d’un rachat séquentiels, mais l’essence économique de ces opérations est un prêt nanti que l’acheteur du sous-jacent consent au vendeur et non une paire de transactions sur des titres.

Il n’existe pas de marché physique pour les repos : les transactions se font de gré à gré, soit par contact direct soit par l’intermédiaire de spécialistes (aux États-Unis : les
repo brokers).

source: http://neumann.hec.ca/pages/francois.leroux

Pour plus d’informations sur les Repos, voir notre formation Repo : fondamentaux et pratiques

VaR: définition de la Value at Risk

Définition de la VaR ( Value at Risk).

La VaR est la perte potentielle maximale, à l ’intérieur d ’un intervalle de confiance donné, sur un portefeuille, sur un horizon déterminé. La VaR, c’est la perte que risque de subir une position à un horizon donné et à un certain niveau de probabilité.

La Value at Risk représente généralement un niveau de perte à court terme qu’on atteint assez rarement. L’horizon associé à la VaR est de quelques jours : 1 jour pour RiskMetrics, le comité de Bâle recommande 10 jours ouvrés. Le niveau de probabilité est typiquement de 95% ou 99%.

Au sein des institutions financières, la VaR est aussi bien utilisée par les opérationnels que par la direction générale.

La Value at Risk répond également à une exigence réglementaire sur le niveau de fonds propres des établissements bancaires.

Les directives du comité de Bâle (en 1995 puis en 2004) préconisent le recours de plus en plus systématique à des modèles internes fondés sur la VaR pour le calcul des risques d’une banque.

Pour plus d’informations sur la VaR, voir aussi notre formation Notion de VaR : fondamentaux de la Value at Risk

Frais sur les OPCVM obligataires

Quels sont les montants des frais sur les OPCVM obligataires ?

Toute opération d’investissement en OPCVM ( voir Risques d’ un investissement en OPCVM obligataire) engendre :

– des frais lors de la passation d’un ordre (achat ou rachat). Ils varient selon les OPCVM et le type d’ordre. Lors de l’achat (souscription), on parle de droits d’entrée/commission de souscription. Lors du rachat (vente), on parle de droits de sortie/commission de rachat.

Ces frais sont communiqués dans le prospectus de l’OPCVM. Les opérations de rachat ne donnent, bien souvent, pas lieu à des droits de sortie.

Toute détention d’ OCPVM engendre :

– des frais de gestion mentionnés dans le prospectus et qui sont directement intégrés dans la valorisation de l’OPCVM,

– des droits de garde variables selon l’établissement financier.

source: entreprises.bnpparibas.fr

Pour plus d’informations sur les OPCVM, voir notre formation Fondamentaux sur les OPCVM

OPCVM obligataires définition

Qu’est ce qu’un OPCVM obligataire ? Les OPCVM obligataires sont principalement investis en obligations. Leur portefeuille est composé essentiellement de dettes émises par l’Etat ou par des sociétés.

On distingue principalement 3 types d’OPCVM obligataires :

– les OPCVM investis en obligations d’Etat : ils n’intègrent dans leur portefeuille que des
titres représentatifs de la dette publique d’Etat, français ou étrangers,

– les OPCVM investis en obligations d’entreprises privées : leur portefeuille ne comprend
que des titres représentatifs de la dette de différentes entreprises exerçant dans plusieurs secteurs d’activité,

– les OPCVM investis en obligations convertibles : ils permettent de bénéficier de la
sécurité du placement obligataire, tout en offrant la possibilité d’accéder au marché actions ( voir aussi Risques d’ un investissement en OPCVM obligataire). En effet, une obligation convertible peut être convertie en action selon les conditions définies au moment de son émission.

source: entreprises.bnpparibas.fr

Pour plus d’informations sur les OPCVM, voir notre formation Fondamentaux sur les OPCVM